香港经济导报：辛明望

在经济的历史周期中，“自由”之后总是紧跟着“保守”，然后“保守”又让位于新的“自由”，如此循环往复。“保守”阶段的特点是政府的干预，“自由”阶段的特点是政府的退出。从里根时代的货币供应学派理论盛行以降，美国经济经历了一个长长的自由阶段，随后跟着出现了经济监管减少，各式金融创新产品层出不穷，资本的“自由主义”大行其道。

随着次贷危机引发的金融海啸，迫使美国政府制订四项措施出手救市，看来，美国金融市场这个“自由”的阶段似乎走到了尽头。今年3月以来，美国第五大投资银行贝尔斯登被收购；房利美与房地美被政府接管。美国银行收购美国第三大投资银行美林公司；美国第四大投资银行雷曼兄弟公司则被迫申请破产保护。美国最大储蓄银行华盛顿互惠银行也已宣布破产。华尔街的金融海啸几乎已将“投资银行”模式彻底打入冷宫。这是上世纪三十年代以来最糟糕的危机，而且目前仍看不到尽头。

由于金融业本身就是风险与机遇并存的行业，风险控制一直是金融业的重要内容。但从此次华尔街金融风暴来看，不少金融机构只顾追逐最大利益，极端化地发挥了各种金融衍生品的作用，使虚拟经济过度膨胀，从而酿成恶果，充分暴露出这些处在金字塔尖金融玩家贪婪的本性。

目前华尔街五家大投资银行中几乎已经全部消失，其负面影响还有在行业内扩大的迹象。下一步危机极有可能在三大领域引爆。第一方面，小型商业银行明年将集中破产。据美国联邦存款保险公司的估计，明年最少有100家银行倒闭。这些银行破产，需要美国联邦储蓄保险公司的保障额度是1,500亿美元，但联邦储蓄保险公司只有不到500亿美元自有资产，如果危机爆发，它只能陷入困境，最终向美国财政部求援。

第二方面，就是CDS（信用违约掉期产品）风险。目前美国市场上CDS总市值是62万亿美元，这一次两房被接管和雷曼兄弟的破产都引发了CDS上的混乱和结算问题，关于谁该赔偿谁，怎么计算价格，华尔街已经乱得一塌糊涂，CDS如果赔偿出现问题，一方面会让很多金融机构蒙受损失，另外会使市场更加恐慌，持有CDS的信心更加脆弱。

第三方面，利率可调节按揭贷款（ARM）危机即将爆发。由于ARM发行的高峰期是2005~2006两年，总量是多少还没有准确数据，但估计数千亿美元没有问题。ARM如果三年到期，今年和明年就是ARM的还款高峰。由于美国房屋断供导致还款出现问题，未来ARM的大量违约已成定局。由于ARM在商业地产和住宅贷款中都存在，这必然会给很多金融机构造成损失。此外，这个贷款很多也给证券化了，危机出现放大效应将不可避免。

千亿救市

美国政府看来是充分意识到问题的严重性和形势的严峻性。为解决金融市场动荡，美国政府两周间密集对金融市场进行罕见大规模干预，但布什政府提出的7,000亿美元经济救助计划在国会遭到否决，在左右两派政界人士、利益团体和媒体的推波助澜之下，选民们怒火冲天，甚至压倒了布什总统和议会领袖发出的敦促通过议案的呼声。这一结果暴露出了两党普通议员对这项有望成为对私营领域史无前例干预行动的强烈不安。

根据这一自上世纪三十年代经济大萧条以来，美国政府制定的最大规模金融救援计划，美国国债最高法定限额将从现有的10.6万亿美元提高到11.3万亿美元，以便为政府实施救援计划留下资金空间。此外，给予美国财政部特别授权以购买、持有和出售住宅和商业抵押贷款以及相关贷款支持证券，从而帮助金融机构剥离不良资产。特别授权期限为两年，但政府可以在两年后继续持有所购买的资产，直至财政部认为没有必要继续持有为止。

与此同时，美国推出了以成立独立救助实体为核心的四项举措恢复金融秩序，以寻求一个更为长期的解决效应。措施一：财政部计划成立一个独立实体，以购买抵押相关的坏账。做法类似上世纪八十年代末美国专门成立的债务清理信托公司，来负责管理、处置经营失败的储贷协会及其资产和负债，解决了当时的储蓄和贷款危机。通过成立这样的一个实体旨在购买美国当前状况不佳的金融公司的坏账，将使得相关的银行和经纪行业能够解决掉其资产负债表上的坏账或者说“无流动资产”问题。

措施二：保护货币市场基金。美财政部宣布称，财政部的外汇平准基金（Exchange Stabilization Fund）将提供500亿美元保证金来保护货币市场共同基金。货币市场基金通常都是最为安全的投资，其持有国债及其它被视为是最安全的债务，就如同是向财务状况非常良好的公司放贷。

措施三：禁止金融机构卖空行为。美国证券交易委员会（SEC）9月19日发布紧急命令，暂时禁止对799只金融股卖空，以保护投资者利益以及防止市场的波动。该命令即时生效，有效期为两周星期，如有可能还可再延长两周。上述禁令涉及799只个股，即时生效，有效期至10月2日。由于这样的措施属于紧急行为，按法律规定期限不能超过30天。不过在禁令到期后，SEC仍有权通过投票决定是否顺延。通过临时禁止卖空行为，相关机构希望看到，那些原来状况不佳的金融公司的股价能够再度恢复，而它们也可以重建它们的资本库。

措施四：增加房利美、房地美的放贷业务量。美财政部已经授权房利美和房地美增加放贷业务量的规模，允许它们购买更多的抵押。美财政部希望通过此举，促进新的现金能够自由借贷给新的购房者，从而帮助近来一直持续萎靡的房市能够再度复苏。

三思而行

毫无疑问，此次金融海啸引发美国当局对里根时期以来美国放任自由做法的深刻反思，并可能进入一个崭新的监管时代。英国《卫报》9月17日发表文章，题目是“大政府回归”，敏锐地捕捉到了这一趋势。在英国的北石银行于今年早些时候被国家接管后，美国的房利美和房地美公司也被国家接管，政府已经开始介入，以防止市场崩溃。至少在现在看起来，保守经济阶段的好日子已经结束。

上世纪七十年代的通货膨胀危机引发了保守经济阶段的开始，这似乎是凯恩斯政策的一个产物。当时的经济巨头弗里德曼宣称，对充分就业的刻意追求必将引起通货膨胀率的上升。政府应该将力量集中在维持货币的“坚挺”上，让经济自行运转。这一“新的古典经济学”教导说，在没有政府大量干预的情况下，经济将自然走向充分就业、更大的创造性和更高的经济增长速度。

新古典主义相信，所有市场交易的风险都是可以预知的。这种市场乐观主义导致上世纪八九十年代对金融市场的监管减少，金融创新大量涌现。刚刚破灭的信贷泡沫的基础是数学模型带来的幻觉。

历史学家亚瑟．施莱辛格认为，自由经济阶段的终结者是权力的腐败，保守经济阶段的终结者是金钱的腐败。二者均有其独特的优缺点。当然，历史从来不会完全重复自己。但当金融体系像现在这样失灵时，显然我们又进入了新一轮的监管时期。

□ 香港经济导报